郭晨凯 制图

科创板包容性改革回响

科创企业信心增 投资机构更敢投

科创板新政“资润”AI超级赛道

记者 刘怡鹤 孙小程

对于那些尚在技术攻坚期、还缺乏盈利报表的AI产业链公司，到科创板上市不再是可望而不可即。

近日，中国证监会制定《关于在科创板设置科创成长层增强制度包容性适应性的意见》（以下简称《意见》）宣布，重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，并扩大适用范围，以更好地对接AI等前沿科技领域快速发展的需求。

这一改革直接影响了企业航向。AI企业在前期往往面临盈利难、上市难，原本创业公司设想更多的是被并购，但最近独立上市被纳入考虑范围。

AI作为资本与技术共振的超级赛道，呈现鲜明的“价值前置，盈利后置”的特征，企业易陷入高投入、慢回报的困境。针对这一问题，资本市场以制度创新予以正面回应，以期为AI企业注入长期信心。在这场关乎技术主权与产业未来的长跑中，谁将率先借助新政东风脱颖而出，不仅将改写自身发展轨迹，更将影响我国AI产业生态的整体格局。

AI行业“价值前置，盈利后置”

AI产业纵横交错，呈现多元化、多维度的格局。纵向来看，数据、算法、算力构成了AI产业的“三驾马车”，涉及硬件、软件、算力等多个层面。横向落地中，大模型、具身智能、自动驾驶等应用相互促进、协同演进。

从ChatGPT横空出世，到科技大厂“All in AI”，创业公司如雨后春笋般生发，AI是一个“人人都看得见”的黄金赛道，同时也是众所周知的“烧钱”赛道。

从融资来看，OpenAI、马斯克旗下的xAI以及国内的大模型“六小虎”“吸金”无数；宇树科技、银河通用、智元机器人均在年内斩获巨额融资。

从发展逻辑而言，竞争格局、产业终局未定，企业必须“广积粮”，方能多一分胜算。

从现实层面来看，多个方向的AI企业需保持高强度研发投入，短期内难以“自主造血”。以具身智能为例，其技术栈涵盖硬件、算法、软件系统等多个层级，需要跨学科的研发体系，供应链复杂，团队必须既懂核心技术又深谙场景需求。

优艾智合副总裁关健认为，这种“重投入、长周期”的产业特征，决定了具身智能与餐饮、零售等快速变现行业有本质差异，必须找准技术研发、市场开拓与业务产出的平衡点。

因此，大量AI企业必须通过持续融资，保证不“失血”。但这一方式的局限性在当下愈发凸显：一是明星企业仍然能在一级市场斩获PE/VC或者地方国资的融资，但一轮一轮融资推进下去，企业估值水涨船高，最终能接得住高估值的投资人所剩无几；二是证券化预期不明，直接限制了企业在一级市场的融资能力。

在业内人士看来，与成熟资本市场相比，我国对于AI企业的支持力度仍有提高空间。一家AI行业港股上市公司的董事长解释道，中国科技人才几乎铺满了AI产业的各个细分赛道，培育出了一大批科技公司、新经济公司。“但最大的问题是，这些创业公司将来能去哪儿？早期风投在投一家公司时，这家公司将来是去纳斯达克、港交所，还是A股，就决定了这个公司能融到多少钱。”

在他看来，当前国内AI行业的投资逻辑有些特殊，投资机构可能投的是一个“能亏得起的钱”。“国内外的大模型企业看起来都能拿到融资，但融资规模天差地别。以OpenAI为例，虽然它没有盈利，但它一旦在纳斯达克上市，估值可能是两三千亿美元，所以创投机构、产业资本愿意重金押注，因为投它的商业逻辑是成立的。”

着眼未来“扶一把”

近日，处于未盈利状态的摩尔线程、沐曦股份IPO获科创板受理，再次表明资本市场支持“硬科技”企业的决心。

在业内看来，科创板第五套上市标准重启并将AI行业纳入适用范围，将以更大力度支持AI领域的优质企业，鼓励更多的创业者积极投身这些行业。

“对一些尚未成熟、尚未盈利以及尚处于产业发展前期的高科技公司来说，雪中送炭远比锦上添花更重要。在资金方面，资本市场最能担当‘扶一把’的角色。”优必选首席财务官、董事会秘书张钜说。

张钜认为，本轮改革对于未盈利科创企业来讲意义重大，设立科创成长层，使未盈利科创企业挂牌上市常态化，让未盈利科创企业具备上市融资的常规化路径。

“原本创业公司更多设想的是被并购，但独立上市最近被纳入大家的考虑范围。”无界AI联合创始人马千里告诉记者，新政为AI创业公司提供了一条新路。

在科技大厂林立的当下，AI创业公司不仅面临融资和盈利难题，而且还面临“卷不过”的问题。科技大厂不仅在研发、算力、人才方面更有优势，而且为抢占市场份额，在招投标中往往可以给出更低的价格，中小企业只能被动“卷”。

多位创投人士、企业高管认为，新政切中了AI行业的特性，让企业不必为短期盈利减少必要的战略投入。至于如何判断投入的合理性、必要性，关键在于能否实现边际成本递减效应、避免形成沉没成本，并最终转化为可复用的模块化产品。

“对于深耕垂类应用的AI公司来说，重点是如何打造产品可以落地应用，谁愿意为产品买单。”上奇数字董事长孙会峰对记者表示。

上奇数字是一家已实现盈利的产业大数据服务商，累计融资近1亿元。虽然目前公司和上市要求还有一定距离，但新政让公司明确了更接近的门槛，也有助于公司在一级市场进一步融资。

“我们目前已经建立了国内最大的产业数据集，拥有100万注册用户，在大模型的支持下，一键就能生成一份产业报告。我们希望投入资金，把60个数据集拓展到100个，将用户拓展到千万级别，并面向场景持续迭代产业情报和智能决策服务。”孙会峰说。

一级市场“更敢”投AI

早期技术孵化周期拉长、风险增大，是创业者和资本市场面对的共同挑战。科创板第五套上市标准重启并将AI行业纳入适用范围，也将鼓励创投机构投资躬身入局，形成“科技—资本—产业”的长期良性循环。

宝山金浦科创基金负责人夏超告诉记者，原来的投资更注重短期商业模式验证和盈利前景评估，对持续“烧钱”培育市场的项目持谨慎态度，投资范围相对局限。

“现在我们的投资面会加大。比如，我们长期看好算力自主可控环节，对于这些领域的头部企业，我们会加大投资。”夏超说。新政带来的是投资布局结构性变化。基金规模虽然没变，但选择面扩大了，原来周期更长、让创投机构“缩手缩脚”的一些项目，现在会被纳入投资范围。

夏超说：“AI是我们投资的核心，我们希望把产业链上的头部企业都抓在手里，形成互相赋能的生态。虽然目前这个链条还没有完全打通，因为很多节点还没有实现国产替代，或替代的成本较高，但后续打通后这些环节一定会爆发。下一步，我们打算和能消纳算力的应用企业进行合作，最终我们投资的企业会形成一个闭环和国产生态链。”

联想创投有关负责人告诉记者，新政本质上是逐步扩大对“硬科技”的政策支持，第五套标准采取的“市值+研发”的差异化门槛，打破了传统盈利指标束缚，其动态调整机制（如扩大适用范围）和严格退市规则，既体现了包容性，也兼顾了市场风险控制，为“硬科技”企业提供了长期发展的资本助力。

自生物医药领域采用第五套标准以来，20家生物医药企业通过这一标准上市，募资总额超428亿元，推动17款国产1类新药获批，研发投入强度显著高于A股平均水平。

“AI等前沿产业就是‘硬科技’的典型代表，其市场价值评估同样需要加大技术权重，避免对于营收的‘一刀切’评价。”联想创投有关负责人说。

有接近监管层的市场人士认为，如果AI等前沿产业获得资本市场的认可，得到科创板的“资润”，那完全可以推而广之：但凡有硬核科技、其商业模式及商业前景可期的新兴产业，都有望登陆科创板，借助科创板发展壮大。