白糖：巴西压榨高峰期 增产依靠高制糖比

1、原糖：本周原糖期价震荡，价格重心略有上移。消息方面，印度投资及信用评级机构ICRA称，高于正常 水平的季风降雨预计将提振印度主要甘蔗产区的播种面积及单产，进而显著推升该国糖产量，25/26榨季印度食 糖产量将达到3400万吨，相比上榨季的2960万吨（含糖转乙醇生产）实现15%的大幅增长。

2、国内现货：广西制糖集团报价6020~6090元/吨；云南制糖集团报价5810~5850元/吨；加工糖厂主流报价区间6180~6590元/吨。配额内进口估算价4470~4480元/吨；配额外进口估算价5680~5700元/吨。

3、进口：2025年6月份我国进口食糖42万吨，同比增加39.23万吨。2025年1-6月份我国进口食糖105.08万吨，同比减少25.12万吨，降幅19.29%。2024/25榨季截至6月，我国进口食糖251.26万吨，同比下降64.93万吨，降幅 20.54%。

4、小结：原糖方面，本周6月下半月巴西中南部压榨数据公布，入榨量、产糖量同比均有12%以上的回落，ATR指标虽较上期环比回升，但仍低于去年同期，可以理解为甘蔗产量、质量均不乐观，目前糖的产量需要依 赖53%超记录的制糖比来维持，目前巴西压榨即将进入到压榨高峰期，未来产量增幅能否实现，市场仍有不同声音。北半球天气良好，继续维持增产预期。原糖价格短期看巴西，中期仍看北半球估产，暂时缺少新驱动，继续维持震荡偏强看法。

5、国内方面，市场情绪方面受高质量发展、“反内卷”影响，市场对政策期待仍存，商品市场总体情绪仍偏 乐观。行业内6月进口42万吨，符合市场预期，未来加工糖报价及成交情况值得关注。现货市场报价平稳，总体 以顺价销售为主。盘面9月合约未来进一步反弹的压力来自于保值盘及甜菜糖仓单，1月合约受益于开榨预期延迟，不建议过度看空，可关注1月合约虚值看跌期权的卖出机会，或等待9-1反套机会。

棉花：多重扰动，棉价重心上移

一、供应端：美国及中国实播面积均超此前预期，新年度丰产预期较强，2025/26年度全球、美国、中国产量均预期同比增加。

二、需求端：纺服零售数据同比增加，但增速逐渐放缓，增速低于社零；淡季周期内，下游纺织企业开机负荷难有明显好转，环比逐渐下降，需求支撑有限。

三、进出口： 6月纺织纱线、织物及其制品出口当月值同比转负，中美关税仍有扰动，关注美国对外关税谈判进展，目前看，美国对外普征10-20%的关税几乎不可避免。

四、库存端： 棉花商业库存持续下降，创下近年来同期新低，市场对此有一定担忧，纺企产成品库存持续累积，织厂原材料库存处于偏低水平。

五、国际市场方面：宏观驱动有限，新年度供需格局仍较为宽松，仍以震荡看待。近期美国经济数据陆续公布，整体扰动有限，美元指数重心周环比小幅上移，7月份仍大概率按兵不动，9月份降息概率大于不降息概率，关注是否会有扰动。基本面来看，新年度全球棉花供需格局仍较为宽松。USDA7月报预计2025/26年度全球棉花产量为2578.3万吨，同比下降30余万吨，降幅主要来自于中国及澳大利亚，我们全球棉花产量被低估，仍有调增空间。美国方面，美棉实播面积超此前市场预期，预计2025/26年度美棉产量也将同比小幅增加，供应充裕。需求端，2025/26年度全球棉花需求量预期值为2571.8万吨，同比增加30.9万吨，但是在关税扰动仍有反复，地缘冲突仍存、全球经济增速预期下调情况下，未来全球棉花消费量、进出口量均有较大变数。从库销比角度来看，依据USDA数据，2025/26年度全球棉花库销比小幅下降，美棉库销比将再创新高，基本面不足以支撑棉价持续上行。综合来看，近期基本面驱动因素有限，市场关注重心更多在于近期美国经济数据及后续降息节奏的预期，关注是否会有超预期变动，短期美棉仍以震荡看待。

六、国内市场方面：低库存是主要支撑，也是当下市场重点关注因素，但需求端及新/棉估产方面对棉价上行驱动有限。依据中国棉花信息网数据，截止6月末，我国棉花商业库存282.98万吨，同比下降44.37万吨，处于近年来同期偏低水平。据推断，3、4、5、6月棉花单月消耗量在71-77万吨左右，新棉将于9月末前后上市，考虑淡季周期，若7-9月按照月均70万吨消耗额计算，棉花进口量按照近三月月均6万吨计算，不考虑抛储及增发配额情况下，预计9月末棉花商业库存约90万吨左右，近5年来9月末商业库存最低值为131.46万吨，低库存引发市场担忧。除此之外，新疆地区短暂天气扰动、宏观环境转暖带动商品价格普涨均是支撑本轮行情的底层驱动，能够看到09合约涨幅领先其余合约，但本周09合约增仓幅度小于01合约增仓幅度，周五09合约持仓下降超6000手。从当前下游需求来看，淡季周期内，纺织企业开机负荷处于同期偏低水平，且棉花价格上涨增加下游纺织企业成本，积压利润，下游接受程度不强。展望新年度，国家棉花市场监测系统显示，2025年新疆地区棉花种植面积增加8%，最终产量增幅2.8%，按照去年公检量约690万吨计算，本年度国内棉花产量或超700万吨，新棉丰产预期较强，预计开秤价格不高，与去年相差不大。综合来看，当前支撑09合约价格上行的主要逻辑之一是低库存，在新棉上市或没有增发配额前，短期现状难改，驱动逻辑仍在，但需求端并无共振驱动，一定程度上拖累上方空间。周度时间内对09合约以震荡略偏强对待，上方或仍有一定空间，但预计不会太高。策略方面对于09合约一方面可考虑卖出价格较高的虚值看涨期权，同时买入价格较低的虚值看跌期权。另一方面，9-1价差已经拉升至305元/吨，周涨幅240元/吨，关注9-1反套的机会。

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