高盛发布研报点评基石药业-B（02616）在ESMO2025大会最新公布的CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体）的初步1期研究数据，数据显示其安全性良好并在多种肿瘤类型中观察到早期肿瘤缓解信号。该行认为这些早期结果是支持该资产进一步研究的积极证据，该行将关注随访时间更长的1期数据更新，以及正在进行的2期试验可能在2026年公布的数据，以进一步确定CS2009尤其是在非小细胞肺癌中的潜在差异化优势。

高盛主要观点如下：

CS2009表现出良好的耐受性

基石药业公布了CS2009最新的1期剂量递增数据，该研究在六个剂量水平（1/3/10/20/30/45

mg/kg）下对72名患者（主要为白人/亚洲人群，分别占54%/43%）进行了给药。该行注意到，CS2009在剂量递增期间表现出良好的耐受性。作为背景参考，在HARMONi-2试验中，ivonescimab（PD-1/VEGF双抗）作为单药治疗显示的3级及以上TRAE为29%，3级及以上免疫相关不良反应（irAE）为7%，VEGF相关AE（高血压/蛋白尿/出血）分别为5.1%/3.1%/1%。该行亦指出更高剂量的患者组出现的不良反应更少，其背后原因可能在于高剂量组患者的观察时间较短（第6剂量水平仅为1个月，而所有患者的整体中位观察期为1.9个月），一些潜在的不良反应（如irAE可能需要4-8周才会出现）尚未完全暴露。

在IO经治的NSCLC中具有竞争潜力

在49名至少进行一次肿瘤评估的患者中，在七名经过多线治疗的的患者中观察到了部分缓解，涉及五种肿瘤类型（NSCLC、卵巢癌、三阴性乳腺癌、非透明细胞肾细胞癌、软组织肉瘤），这提示CS2009具有初步的泛癌种潜力。特别值得注意的是，在12名无抗血管生成靶向药治疗史的IO经治NSCLC患者中，CS2009显示出25%的客观缓解率和83%的疾病控制率，该行认为这是支持其在NSCLC领域进一步研究的积极证据。作为背景参考，卡度尼利单抗（PD-1/CTLA-4双抗）联合普洛西单抗（VEGFR2单抗）在WCLC2025上公布的针对IO经治NSCLC（N=47）的数据显示，ORR/DCR为13%/96%；而BNT327（PD-L1/VEGF-A双抗）在IO和铂类化疗经治的NSCLC（N=8）中显示的ORR/DCR为12.5%/62.5%。该行对初步的ORR信号持积极态度，鉴于样本量小和随访时间短，需要更多数据来判断CS2009在疗效上的潜在差异化优势。

RP3D选自20/30mg剂量，目标在2026年底前启动3期试验

基于1期数据，管理层表示他们将通过一项在NSCLC中进行的随机对照试验，从20mg/kg和30mg/kg中确定推荐3期剂量，目标是在2026年中确定剂量，并在2026年底前启动全球3期试验（优先适应症为CS2009联合化疗用于一线NSCLC治疗）。对于最近启动的2期试验（澳大利亚/中国），管理层表示已有30多个临床中心启动，患者入组已经开始，他们预计很快将在一线NSCLC中入组患者，目标是于2026年分享初步的2期数据。

该行给予基石药业（02616）“买入”评级，将2025-2027年每股收益预测从人民币-0.21元/0.7元/0.09元调整至人民币-0.22元/1.07元/0.01元，以反映对CS2009的看法增强（成功概率从30%提升至49%）及更新后的预测，包括结合2025年上半年财报数据并微调了近期支出预测。该行修订了基于风险调整DCF模型的12个月目标价至7.05港元（前值为6.25港元）。