摘要

资金近期的态度是明确的，产地内部分参与者顶着一句“利空出尽”也积极参与，阶段性的行情并未与本年丰产预期共振，如果利空没出尽，资金的态度还会如此笃定吗？

节奏把控

近期油脂市场走强，部分参与者并没有抓住。当前的行情和基本面并未完全匹配，细节是节奏的把控以及做多动力的来源。

首先是节奏方面，本轮油脂上行的领头羊是棕榈油，做多的主要动能其一是马来1月供需的边际改善，其二是美国生物柴油政策接近落地。

马来方面在20天出口产量预估数据出炉后，基本就开始交易1月库存环比回落，大致在交易290万吨附近的库存水准（追求模糊的正确），做多力量表示马来供需最宽松/黑暗的时刻已经见到了（12月马来305万吨库存），并且沿着季节性减产做多阻力最小的方向发力，并且MPOA给出20天减产预估成为行情加速剂（之前10月前20天产量预估是下行加速剂），另外市场的做多情绪还考虑到2月产量环比进一步下滑，以及2/18-3/20期间的斋月，产地供给端可能被压制，并且印度有补库需求。

美国生物柴油政策方面，已经多次与市场预沟通，仍然是之前的话术“基本准备就绪，随时可能发布”，结合上一期NOPA报告美豆油库存低于市场预估，继续沿着美豆油强势上涨传导到BMD棕榈油，然后通过进口利润连接到国内油脂价格中枢的轨迹发力，市场想要政策落地和更多的确定性，并且下注也是基于美豆油前期政策延迟落地持续阴跌找底之后的胜率和赔率相结合。

以上是油脂上行的两大利多，但是将本轮上涨定义为偏差小节奏，是因为今年三大油脂（国内上市品种）均是丰产大年，长期基本面考量做多并不是主线交易思路。棕榈油方面市场频繁喊出利空出尽，市场交易库存环比回落，但是如果继续往后推平衡表马来的库存低点会在几月会在多少水准？即使是1月库存回落至290万吨，历史上1月接近该库存水准的是2019年1月当时的5月合约价格不到5000，不是说要按照这个价格进行交易，市场都知道当前的棕榈油价格包括了生物柴油驱动以及疫情后的通胀价格下沿抬升，但是当前290万吨的库存预期以及增产季来临前甚至库存不能去化至250万吨以下，当前的棕榈油价格继续做多还是一笔胜率赔率都合适的机会吗？印度的补库是当前的看点之一，但是印度态度十分明确可以接受库存低位，并且希望通过减少棕榈油采购逼产地库存压力来控制棕榈油价格走强，印度的消费近期观察也相对疲软。

接下来是美豆油的生柴驱动，草案的激进目标量已经铺垫，很难在终案里看到更加不可思议的数字，另外原先的本土原料偏好政策大概率是暂不执行，原先市场寄希望于美豆油生柴需求端的大幅刺激落空，部分需求转至加拿大菜油，对应市场期待的美豆油一枝独秀并且通过一些摩擦成本带动整体油脂价格走高的预期落空，大概都知道的内容真的很能激起更多的水花？不过是政策落地后的确定性增加了胜率。另外豆系方面的驱动大方向是宽松格局偏空看待，但是阶段性的国内2/3月份相对明确的豆油去库，需要等待巴西大豆集中到港上调大豆压榨，不过美国大豆25/26的结转库存可能去往更宽松的方向，南美丰产在即CNF更像是在硬撑。因此可以理解豆油端驱动是国内阶段性紧张，但是远期宽松预期压制上方空间。

做多力量

其次是参与者，这是当前另一个关注的话题，在通胀预期背景下从宏观角度资金偏向于多配商品，其中贵金属和有色板块已经强势一段时间了，近期市场不少声音在关注原油端是否具备接力的可能性，从历史复盘角度看是有概率的，但是农产品至少油脂今年的供给是充裕的，市场做多的选择便是金融属性最强也具备生物柴油政策的油脂（矮子里面拔将军）。

另外在中国和加拿大高层会谈后，基本确定三月以后进口加拿大菜籽的贸易流恢复，但是市场在看到特朗普对于加拿大的强硬施压后，继续押注进口加拿大菜籽受阻，但是实际上在加拿大总理访华后中国已经开启了菜籽采购，资金在已经有方向判断后会选择性的听自己喜欢的信息。

以上，在阶段性有边际好转，有政策支持叠加原油走强预期对于生物柴油利多的合力下，资金投票可以理解，如果后面看到价格无法匹配基本面，就是看谁跑的快。

作者简介

张如峰

中粮期货研究院 油脂油料高级研究员

交易咨询资格证号：Z0021115

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