在唐纳德・特朗普总统上任后的前八个月里，全球经济秩序面临的威胁接踵而至：从大规模关祱冲击，到围绕美联储控制权的角力，甚至还出现了美国 “国家资本主义” 的新兴形态。

然而，全球股票、债券市场及经济活动对此的反应却颇为平淡，近乎 “不为所动”：全球经济持续增长，股价大幅攀升，通胀担忧也维持在温和水平。

尽管许多市场参与者担忧，若出现特定导火索，局势仍可能失控，但当前局面与特朗普任期初期的悲观预测相去甚远 —— 彼时，经济衰退概率飙升，市场暴跌，甚至有媒体头条担忧全球贸易崩塌会导致 “圣诞季泡汤”。

法国巴黎银行经济学家近期在报告中写道：“尽管政策与政治不确定性加剧，但全球经济仍展现出极强的韧性。” 他们将此归因于 “有利的金融环境、稳健的家庭与企业资产负债表、人工智能（AI）驱动的生产率提升前景，以及能源价格走低等多重因素”。

或许最关键的原因在于，早期最深切的担忧之一 —— 即关祱不断升级引发贸易战、导致全球航运停滞 —— 尚未成为现实。

美国已与欧洲及亚洲的出口国达成协议（尽管部分协议内容尚不明确）。尽管贸易格局仍处于变动之中，但面对美国高额关祱威胁，美国贸易伙伴采取了妥协态度，最终使得关祱水平相对温和。经济学家认为，这些关祱成本由出口商、进口商与消费者共同承担，目前这种成本分配处于可控范围。

与此同时，特朗普试图罢免美联储主席、解雇一名美联储理事的举动（这可能是其最具破坏性的举措之一）迄今均以失败告终。金融市场似乎愿意暂时忽视白宫对货币政策影响力上升的风险，除非这种风险真正转化为现实。

事实上，作为投资者可能用来对美国政策施加 “约束” 的工具之一，美国 10 年期国债收益率已从特朗普上任时的约 4.6% 降至目前的 4.1% 左右。

尽管这一走势可能反映出市场对经济增长的疑虑，但这并非全球投资者对美国、美联储独立性或美国长期通胀路径失去信心时会出现的情况。

目前，美联储对实现通胀目标抱有足够信心，本周已将基准利率下调 25 个基点。对于特朗普要求其辞职、以及试图解雇美联储理事莉萨・库克（Lisa Cook）（迄今未成功）的举动，美联储主席杰罗姆・鲍威尔（Jerome Powell）淡化了其对市场的影响。

鲍威尔在会后新闻发布会上表示：“目前，我未看到市场参与者在确定（美国国债及其他市场化证券的）利率时，将（上述政治因素）纳入考量。”

经济增长预期上调

至少目前，这种微妙的平静为全球其他经济体争取到了一定喘息空间。

尽管整体经济增速放缓，但中国央行周四仍维持关键利率不变。市场观察人士表示，出口韧性及股市反弹使政策制定者无需推出新的刺激措施。

欧元区经济表现好于预期。欧洲央行（ECB）上周将 2025 年国内生产总值（GDP）增长预期从去年的 0.9% 上调至 1.2%。欧洲央行行长克里斯蒂娜・拉加德（Christine Lagarde）将此归因于 “内需的韧性”。

负债累累的意大利正整顿公共财政，其状况甚至可能促使惠誉（Fitch）周五上调该国信用评级。西班牙经济的强劲增长势头毫无减弱迹象：西班牙央行本周将 2025 年增长预期上调至 2.6%，旅游业及其他行业为内需提供了有力支撑。

欧洲最大经济体德国正迎来转折：该国计划加大基础设施与国防项目的公共支出，并实施减税措施。受此推动，德国经济有望从今年的停滞状态大幅跃升，2026 年和 2027 年 GDP 增长率或将达到 1.5% 至 2.0%。

埃德蒙・罗斯柴尔德资产管理公司（Edmond de Rothschild Asset Management）股票部门联席主管卡罗琳・戈捷（Caroline Gauthier）表示：“从 2026 年起，德国的财政计划将为其经济提供极其强劲的支撑。”

在其他地区，路透短观调查（Reuters Tankan）显示，日本制造业企业信心达到三年多来的最高水平，日本政策制定者仍在试图解释这一强劲态势背后的原因。

在美国美元走弱的支撑下，新兴市场经济体保持稳定。分析师将巴西、墨西哥和印度列为亮点市场。其中，印度希望通过减税提振内需，以部分抵消美国关祱可能带来的冲击。

“漫长的尾部调整”

然而，当前这种良性局面并非建立在稳固基础之上的担忧始终存在 —— 而且，从日本到德国，已能看到出口商受到冲击的初步迹象，只是其严重程度未及此前担忧。

日本央行副行长冰见野良三（Ryozo Himino）本月表示：“对此最合理的解释是，关祱的影响需要时间才会显现。” 他同时警告，“美国政府可能会推出我们目前尚未预见的政策”。

另有观点认为，投资者对美国经济真实健康状况的认知缺乏现实依据，他们倾向于将经济疲软迹象视为押注美联储降息的机会。

鲍威尔承认，美国经济增长存在集中化特征：增长主要依赖人工智能驱动的投资及高端消费者支出；与此同时，房地产市场疲软，招聘活动低迷，且特朗普政府对高校施压、削减科研资金、政府入股部分美国企业等举措，可能会对经济产生长期影响。

骏利亨德森投资者公司（Janus Henderson Investors）多资产投资组合经理奥利弗・布莱克本（Oliver Blackbourn）表示：“美国劳动力市场的疲软本应让所有人对经济衰退保持高度警惕。但目前市场明显存在自满情绪，根源在于人们相信‘美联储看跌期权’的存在 —— 即认为若经济增长放缓，美联储会迅速出手救市。”

资产管理公司 Ninety One 的投资组合经理艾伦・萧（Alan Siow）表示，要理解全球供应链的当前状况可能需要时间，因为疫情期间企业积累了大量库存，且在特朗普关祱政策落地前，许多经济活动都提前进行了 “抢跑”。

他指出：“经济学学者会认为，这注定是一场极其漫长的尾部调整。” 他同时警告，当前市场水平可能无法反映经济基本面现实。

“所有资产都在创下历史新高，” 他说，“作为投资者，我对此感到不安。而且我认为，有这种不安感的不止我一个人。”