股指：市场情绪有所回落，短期波动可能加大

1、指数继续上涨，题材出现分化

上周，A股市场继续上涨，Wind全A上涨1.4%，日均成交额1.55万亿元，市场情绪反复，但整体偏强。中证1000上涨1.41% ，中证500上涨1.20% ，沪深300指数上涨1.09% ，上证50上涨0.28%。股债比价方面，Wind全A股权风险溢价小幅回落，股票性价比降低。当前大盘指数估值接近1倍标准差，短期谨慎追高。此外，融资余额在过去5个交易日增加307亿元，7月以来增加529亿元，资金情绪火热；但指数隐含波动率小幅回落，市场出现一定分歧。当前点位需密切关注政策落地是否能够达到预期规模，指数波动可能加大。

2、宏观数据显示经济仍在筑底企稳

上周，宏观经济数据密集发布，二季度实际实际GDP同比5.2%，名义GDP同比3.9%，价格因素仍对经济复苏形成扰动，对GDP拉动明显的细分项包括设备投资、家电和汽车销售、出口等。具体来看，“供给增加，需求回落”的趋势仍在延续。供给端，6月工业增加值6.8%，高于前值5.8%，但价格端PPI同比-3.3%。需求端，6月社零同比4.8%，低于前值6.4%；固定资产投资累计同比2.8%，低于前值3.7%。化债背景下信用收缩、需求不足仍是当前主要矛盾。7月15日是A股业绩披露截止日，共1500余家上市公司进行了业绩披露。其中，非银金融、电子、有色、钢铁、农林牧渔等板块已披露的上市公司业绩遇喜率较高。上述板块也在近期的轮动中有不错的表现。

国债：经济韧性较强，债市延续震荡

1、债市表现：本周债市先涨后跌，整体延续横盘震荡走势。受税期扰动，本周资金面边际收紧，但央行通过持续逆回购净投放以及适时操作买断式逆回购进行呵护，资金利率周一冲高后边际回落，市场对资金面收紧担忧较低。截止07月18日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.38%、1.53%、1.67%、1.89%，较07月11日分别变动-1.92BP、-0.36BP、-0.01BP、1.44BP。截止07月18日收盘，TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.434元、105.99元、108.79元、120.46元，较07月11日变动分别为0.02%、0.00%、-0.04%、-0.12%。

2、政策动态：本周中国央行开展17268亿元7天期逆回购，因同期共有4257亿元7天期逆回购和1000亿元1年期MLF到期，本周实现净投放12011亿元。下周央行公开市场将有17268亿元7天期逆回购到期。此外，7月22日有1200亿元的2个月的国库定存到期；7月25日有2000亿元的1年期MLF操作。7月15日央行开展14000亿元买断式逆回购操作，其中3个月期限为8000亿元、6个月期限为6000亿元。由于7月共有12000亿元买断式逆回购到期，本月目前实现2000亿元净投放，为连续第2个月加量续做。截止07月18日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.49%、1.51%、1.46%、1.51%，较07月11日分别变动8.43BP、-0.14BP、11.39BP、3.49BP。

3、债券供给：本周，政府债发行4945亿元，到期量2835亿元，净发行2110亿元，其中国债净发行581亿元，地方债净发行1529亿元。下周发行计划显示，国债净发行-203亿元，地方债净发行3161亿元，二者合计净发行2958亿元。本周，新增专项债发行1614亿元，截止本周，专项债累计净发行23889亿元，发行进度54.29%。

4、策略观点：经济数据显示GDP连续三个季度保持5%以上，经济整体呈现生产强，消费升、出口稳、投资缓、地产弱的特征，在稳增长政策加力之下整体保持较强韧性，短期内降息概率较低，债市震荡格局延续。

宏观：政策预期升温，静待政治局会议

上半年经济数据整体呈现“冷热不均”的格局。以旧换新拉动社零增速提高，出口有韧性，二者带动之下工业生产保持偏快增长。固定资产投资遇冷，房地产投资同比跌幅扩大，基建、制造业同比增速略有下降。中国6月社融总量企稳，结构边际改善。分项来看，6月份社融同比高增主要是受到政府专项债券和人民币贷款的拉动。结构上，票据冲量明显减少，企业中长期贷款与短期贷款同比多增。新增贷款投放加速、政府债券发行放量、财政支出节奏加快拉动M2 增速有所上行。

随着“反内卷”政策的提出和房地产“城市更新”预期加码，市场对于政策预期升温，风险偏好有所提升。中央城市工作会议政策会议提出“加快构建房地产发展新模式，稳步推进城中村和危旧房改造”。整体措辞偏中性，并未出现此前市场预期的“大规模城中村改造拉动投资”，后续关注重点在于城市更新的资金能否有增量支持。此外，需求端购房者选择现房销售，意味着房企高周转模式的终结，房企资金回笼滞后，且与之相配套的各类政策尤其融资政策尚未明晰，对房企资金有明显影响。未来关注与房地产发展新模式相适配的融资制度的出台。

“反内卷”政策预期升温提振商品表现，市场等待政治局会议政策信号。会议召开政策预期证实或证伪后，考虑到各个行业反内卷去产能的细节逐步出台，普涨格局可能将告一段落，商品可能进入由于去产能力度的不同所带来的分化行情。

本周关注：6月LPR报价（周一）、规模以上工业企业利润（周日），欧央行利率决议（周四）

贵金属：高位震荡

1、伦敦现货黄金高位震荡，周度下跌0.15%至3349.655美元/盎司；现货白银周度下跌0.63%至38.147美元/盎司；金银比运行至87.8附近。截止7月15日美国CFTC黄金持仓显示，总持仓较上次统计增仓5387张至448531张，非商业持仓净多数据增加10147张至213115张；白银持仓显示总持仓较上次统计增仓8671张至171474张，非商业持仓净多数据增加927张至59448张。Comex库存，截止7月18日黄金库存周度增加13.84吨至1156.81吨；白银库存增加72.29吨至15466.03吨。

2、数据方面，美国劳工部数据显示，美国6月CPI同比上涨2.7%，为2月以来最高纪录，略超过预期2.6%和前值2.4%；核心CPI同比上涨2.9%符合预期，高于前值2.8%。该数据显示受关税影响，美国通胀小幅回升，但仍较温和。美国6月PPI同比2.3%，低于预期2.5%，这是2024年9月以来的最低同比涨幅，前值从2.6%上修至2.7%。这表明关税影响通胀并不明显，但这不意味着美联储可能不会提前降息，市场预期美联储7月降息概率仍然很低，7月和8月数据将更受关注。美联储褐皮书显示，经济活动略有增加，较此前改善，就业整体“略有上升”，关税政策导致的通胀并未显现，通胀提及次数创四年新低。另外，美国财长表示鲍威尔继任者的正式程序已启动，遴选将按照特朗普的速度来进行，市场也一度经历特朗普解雇鲍威尔闹剧，美元指数快速回落，美股也经历较大动荡，黄金则受益反弹，但随后特朗普否认传闻。关税方面，继特朗普单方面向向各大经济体发关税函后，一些经济体也做出相应的反馈，如欧盟和巴西表示将公布对等反制措施，部分国家表示接受，与一些经济体的谈判也在加快。市场也更加关注与中国谈判情况，从当前放松英伟达高端芯片来看，仍倾向于走向缓和。

3、特朗普解雇鲍威尔闹剧、稳定币的热炒、关税冲突隐忧放大了市场的不安，投资者再次涌向黄金，但金价在关键位置走势依然反复，说明多空在该位置的分歧仍然较大，短线趋势并不明朗，观望为上。对于白银而言，仍受益于黄金滞涨走势以及金银比回归预期，低吸持有仍是比较好的策略。

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